Equity Release Funding (No. 1) plc

26MAR2001             --- EQUITY RELEASE FUNDING (NO.1) PLC ---
A-1: STG35M, FRN PAYS 3M L+45BPS, IP/FPR PAR, AAA/AAA, LFM 26-FEB-2026,
     STEP-UP TO L+250BP IN FEB 2011, FEES 0.55PC
A-2: STG197M, 5.70PC FIXED-RATE, IP/FPR 89.167 (8PC GILT 2021+135BP), AAA/AAA,
     WAL 22.5YRS, LFM 26-FEB-2031, FEES 0.35PC
COMMON TERMS ? PAY 30-MAR, LEADS SSSB AND MERRILL LYNCH ;CO-MGR BARCLAYS.
                              --- DEAL INFO ---
   Despite its classification as an RMBS issue, Europe's first foray into the
'reverse' mortgage market has little in common with standard mortgage-backed
securities. As the issuer name suggests, the purpose of the underlying mortgages
in the loan portfolio is to release cash to the property owners, in this case of
an average age in their early 70's, secured on 6049 residences.
   The originator for this deal is Norwich Union Equity Release Ltd (NUERL), a
subsidiary of N.U. Life and Pensions (NULAP), part of the CGNU plc group. None
of these entities offers 'normal' mortgages to its customers, emphasising the
point that this type of loan has more to do with actuarial calculations than the
business of lending.
   Loans are advanced to mortgage-free property owners based on the value of
their homes and their age. The average LTV is about 25pc, with an upper limit of
45pc for borrowers aged over 85. Capital is released to the mortgagees, who
often use it to purchase annuities to supplement their income in retirement.
   Interest is accrued at a fixed rate (currently averaging 9pc, versus a 6pc
expected cost of funding), and added to the capital advance. The debt is repaid
either at the time of death of the borrower, or when they go into full-time
nursing care, realised by the sale of the property. Thus NUERL almost always
takes possession of the underlying asset, and assumptions have had to be made
with regard to the saleability of the property, as well as the state of the
housing market in general.
   In addition to housing market value and liquidity risk, there is also the
possibility that obligors live longer (or remain outside nursing care longer)
than expected, thus accruing more interest on their capital advances. A
combination of house price deflation and increased longevity could thus produce
a 'negative equity' scenario. This has been addressed by a guarantee on all
loans, supplied to the issuer by NULAP (rated Aa1), to provide for any shortfall
between the sale of assets minus costs and the outstanding loan amount, although
the timeliness of these payments is not guaranteed.
   Timing of flows into the structure is one of the main uncertainties with this
issue, as balloon repayments are dependent on mortality rates or the age at
which the borrowers go into nursing care, meaning there are few repayments in
the early part of the deal. This has been offset by two interest rate swaps
which effectively provide liquidity in the earlier years versus large payments
to be repaid from 2028 onwards.
Additionally, there is a reserve fund of Stg17.5m, and a facility of Stg70m
available for interest payments up to year 10, and principal and interest
thereafter (the class A-2 notes have scheduled amortisation from year 15). The
structure of the deal also means that excess spread is trapped in the issue
until each loan is repaid, and is used to top up the reserve fund. Investors we
contacted were generally satisfied with the level of provisions made.
   Pricing for the floating rate tranche at +45bps gives plenty of margin over
the vanilla 7yr Granite rmbs AAA piece (launched at +24bps) and wrapped 7yr RMAC
debt(+35bps). Buyers were banks and asset managers. The fixed bond comes within
a few basis points of straight UK corporate insurer debt (15yr CU and 30yr L&G
value at mid 130's), and a good deal wider than the AAA long-dated fixed cmbs
issue for Canary Wharf, launched at +102bps, and was well over-subscribed by the
usual UK institutions.